近幾月我國(guó)出口仍在不斷超出市場(chǎng)預(yù)期，但當(dāng)前從結(jié)構(gòu)上看有了一些新的變化，其中最突出的便是價(jià)格因素對(duì)出口的拉動(dòng)在增加，而數(shù)量貢獻(xiàn)在減小。由此，關(guān)于四季度乃至明年出口的判斷也主要聚焦在這一問題上，即數(shù)量貢獻(xiàn)的下滑是否預(yù)示著出口動(dòng)能的減弱？
數(shù)量貢獻(xiàn)的下滑符合出口動(dòng)能減弱的直觀判斷。對(duì)出口進(jìn)行量?jī)r(jià)拆分的出發(fā)點(diǎn)在于在全球大通脹背景下，剔除價(jià)格因素觀察真實(shí)的外需。至于出口動(dòng)能為何減弱，可以列舉的因素有很多，例如(1)海外持續(xù)復(fù)產(chǎn)后供需缺口進(jìn)一步縮小，導(dǎo)致其對(duì)中國(guó)出口需求下降；(2)各國(guó)寬松政策陸續(xù)退出導(dǎo)致需求側(cè)邊際減緩；(3)高昂的運(yùn)輸成本導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)出口意愿下滑。而且，除中國(guó)外，越南、韓國(guó)近幾個(gè)月出口同樣存在“價(jià)漲量跌”(價(jià)格貢獻(xiàn)上行、數(shù)量貢獻(xiàn)下行)的特征，似乎更加證實(shí)了外需動(dòng)能正在減弱這一趨勢(shì)。
但是，我們認(rèn)為近幾月我國(guó)出口“價(jià)漲量跌”不應(yīng)僅歸因于外需放緩，還有一個(gè)重要但容易被忽視的因素——供給約束。
從基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理出發(fā)，所示，需求因素變化的結(jié)果是商品價(jià)量同漲或同跌，而供給因素變化的才會(huì)導(dǎo)致商品價(jià)量反向變動(dòng)。在這一框架下，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)上述對(duì)出口動(dòng)能減弱的判斷并不準(zhǔn)確，因?yàn)槌隹跀?shù)量同比下滑表明外需邊際減弱這一判斷存在一個(gè)隱含條件——價(jià)格下跌。顯然，事實(shí)并非如此。
由此，我們認(rèn)為相比于外需放緩，近幾個(gè)月我國(guó)出口變化更主導(dǎo)的因素在于供給約束。具體怎么理解？我們從兩個(gè)角度來進(jìn)一步分析。
1、我國(guó)出口產(chǎn)品中機(jī)電類產(chǎn)品占比近60%，而當(dāng)前全球芯片產(chǎn)業(yè)鏈供給仍偏緊，導(dǎo)致我國(guó)出口整體上“價(jià)漲量跌”。將我國(guó)出口的各類商品按行業(yè)分類一一進(jìn)行價(jià)量拆分，分布于第一、三象限的商品表示9 月出口數(shù)量和價(jià)格同增或同減，可以理解為由需求上升或下降主導(dǎo)了其出口的變化；同理，分布于第二、四象限的商品9 月出口數(shù)量和價(jià)格反向變動(dòng)，由供給擴(kuò)張或收縮主導(dǎo)。
從圖中可見，不同商品出口的主導(dǎo)影響因素不同。例如，機(jī)電類產(chǎn)品出口多為供給約束主導(dǎo)下的“價(jià)漲量跌”，這背后對(duì)應(yīng)的是全球“缺芯”；建筑類產(chǎn)品呈“量?jī)r(jià)齊跌”，對(duì)應(yīng)海外隨著新屋銷售見頂回落疊加貨幣收緊預(yù)期下建筑開工需求的收縮；機(jī)械設(shè)備類產(chǎn)品多為需求擴(kuò)張主導(dǎo)下的“量?jī)r(jià)齊升”，對(duì)應(yīng)全球復(fù)工過程中的資本品需求反彈；汽車出口也是“量?jī)r(jià)齊升”，對(duì)應(yīng)“碳減排”背景下全球新能源汽車滲透率提升帶來的需求擴(kuò)張。
2、從以往經(jīng)驗(yàn)來看，我國(guó)出口量?jī)r(jià)表現(xiàn)也符合這一分析框架。2016年我國(guó)出口價(jià)量表現(xiàn)與當(dāng)前較為相似，即數(shù)量同比放緩、價(jià)格同比改善，這是由于2016 年我國(guó)供給側(cè)改革對(duì)生產(chǎn)端的約束主導(dǎo)了我國(guó)出口的下行，尤其是下半年海外經(jīng)濟(jì)開始回暖復(fù)蘇。
在這一分析框架下，如何判斷我國(guó)出口后續(xù)走勢(shì)？
出口“價(jià)漲量跌”趨勢(shì)可能持續(xù)至2022 年一季度，此后出口下行壓力將加大。如前所述，盡管存在諸多出口動(dòng)能邊際放緩的因素，但主導(dǎo)此輪出口數(shù)量同比下滑更多是供給約束。也就是說，出口“價(jià)漲量跌”持續(xù)多久取決于供給緊張何時(shí)緩解，尤其是芯片行業(yè)。一方面，我們此前的報(bào)告《美國(guó)的供應(yīng)短缺何時(shí)可以緩解？》指出芯片供給緊缺可能要持續(xù)至2022 年。另一方面，歷史上我國(guó)出口數(shù)量同比拐點(diǎn)時(shí)間往往領(lǐng)先于價(jià)格6-9 個(gè)月(對(duì)應(yīng)著出口訂單的生產(chǎn)周期)，此輪出口數(shù)量同比于6 月見頂，這意味著出口價(jià)格同比見頂大概率出現(xiàn)在2022 年一季度。結(jié)合兩方面考慮，出口“價(jià)漲量跌”趨勢(shì)可能將持續(xù)至2022 年一季度。此后隨著供應(yīng)短缺的緩解，價(jià)格支撐轉(zhuǎn)為下行，我國(guó)出口下行壓力將進(jìn)一步加大。從結(jié)構(gòu)上看，鑒于主導(dǎo)我國(guó)出口變化的因素轉(zhuǎn)為需求變量，則機(jī)電類產(chǎn)品、消費(fèi)品出口將進(jìn)一步分化。
風(fēng)險(xiǎn)提示：中美貿(mào)易緩和取得重大進(jìn)展、變異病毒導(dǎo)致疫情反復(fù)、國(guó)內(nèi)外政策超預(yù)期
（文章來源：東吳證券）
